本文所属虎嗅Pro精选专栏《成为超级投资者》。
经过此前专栏内容的介绍，我们可以将投资目标锁定在那些行业里最具竞争优势的企业身上，并且是以相对低廉的价格买入。那么购买时，是否可以使用杠杆？
绝大多数血本无归的投资案例，都和杠杆的使用有直接关系。2014、2015年的“大牛市”中，有大量投资者使用杠杆撬动大量资金，坐了一次疯狂的过山车，最终被强行平仓，连本金也失去了。
巴菲特曾经多次教育投资者不要借钱炒股，但实际上伯克希尔·哈撒韦本身就有规模巨大的保险业务，其浮存金也被大规模使用在证券投资上。前段时间查理·芒格自己也承认，伯克希尔·哈撒韦一直在使用大约一倍的杠杆。
这就引申出了一个新的问题：既然杠杆并非完全的“毒药”，那它应该如何使用才能给投资者带来收益而不是爆仓的危险？
杠杆本身属于仓位控制话题的一部分，本篇就来讨论，投资者应该如何找到最适合自己的仓位控制方式。
仓位控制
仓位控制是投资者风险控制一项非常重要的必修课，并且要配合市盈率、市净率、市销率的判断，和技术面分析的技术，才能够发挥出更好的效果。
例如以市盈率为标尺来进行投资，如果我们判定一只股票的合理市盈率估值是12倍，那么在它12倍市盈率的时候，出于安全边际原则的考虑，是不能进行买入操作的，也即此时仓位就是空仓。
当这只股票下跌到10倍市盈率时，潜在的风险得到了一定的释放，对于投资者来说，这已经意味着较好的投资机会了，但如果从技术面上观察仍有进一步下跌的空间时，就应该进行少量仓位（比如20%）的买入。
如果在这支股票下跌的同时，恰逢市场遭遇系统性风险，市场恐慌，投资者争相抛售，使其达到8倍市盈率，这时它已经有了比较充分的安全边际（比合理价格低30%），投资者就可以把对其投资的仓位增加至50%甚至是更多。
可见，投资者有可能会在一支股票的“下降通道”中获得多个买入机会，如果一次买入太多，就很容易导致在后面的行情中陷入被动。
除了分批建仓的安全考虑外，仓位控制一个最核心的意义，就是留足现金，以抵御可能出现的小概率事件。这样的事情在历史上并不少见，摧毁了大量的投资基金，也让很多投资者从此在资本市场销声匿迹。
最极端的情况，是1987年美国股灾，标准普尔500指数在一天之内暴跌23%，（这被看作是一件“25个标准差事件”，要知道8个标准差的事件，也已经是每6万亿年才会发生一次的极端偶然事件。）对于每一个长期满仓持股、忽略风险控制的投资者，这都是一个警示意义巨大的经典案例。
《安全边际》一书的作者赛斯·卡拉曼是一位极端的安全主义者，为了不被小概率的特殊事件击垮，他在他的职业生涯中大多数时候都保持50%的仓位进行投资，最终获得了连续30年复合增长率20%的佳绩。
另外低仓位控制还有一个显而易见的作用，就是能够在出现小概率暴跌事件和大型危机之后，有机会去购买那些被极度低估的股票。谁不愿用1块钱的价格，去购买那些平时价值5元10元的资产呢？
现金流
持续的现金流是成功投资的一个重要保证，这一点是很多投资者都需要强化认知的。
从某种意义上说，现金流获取的能力也是仓位控制的一部分，因为新获取的资金可以看做是空仓状态，获取的资金的能力越强，投资者越有可能有机会以更重的仓位去博取那些可能获得收益的机会。
因此对于机构投资者，特别是私募基金来说，市场销售能力、面向各大财经平台的公关宣传、品牌打造能力和专业的投资能力一样重要，如果仅仅片面考虑专业的投资能力，而忽略销售能力、公关能力的建设，就容易受到行情的限制，对于投资的掌控能力不足，最明显的问题就是不仅需要在弱市中面对更严重的赎回风险，也无法筹得更多的资金布局那些抄底的优质个股。
对于非专业的个人投资者来说，现金流也同样重要。大多数投资者都有稳定的收入来源，不论是工资还是房租等财产性收入。但问题的关键，在于对这些现金流的合理应用：投资者应该有更好的安排和计划，以更加安全稳妥的方式去使用这些资金。
如果每次有现金的时候都迫不及待的买入，投资者整体的仓位就会越来与重，最终影响到家庭的正常开支，甚至是影响到正常生活。
有些人会选择辞职炒股，这在每次牛市中都是常见的，在市场行情好的时候，人们相信自己通过短线的操作，可以获得足够的利润来支持生活。但事实证明，这只是在市场周期向上时人们出现的幻想，只有极少数人能够真正通过不断反复的短线交易操作来持续盈利。
且投资者一旦选择辞职炒股，就必须面对现金流断裂的风险，在没有持续资金入账的情况下，出现亏损就意味着几乎无法弥补的损失。这会严重增加其弱市时期的心理压力，对其身心健康造成严重的影响。因此对于绝大多数的投资者来说，辞职炒股都是绝对需要避免做出的决定。
杠杆风险
2015年是中国资本市场一次“典型”的牛市。一方面是因为这次牛市中绝大多数股票都出现了大幅度的上涨；另一方面，这种上涨和此前的牛市一样，都挑战了传统估值体系和指标。
严格来说，2015年大量上市公司的盈利能力并没有出现明显的改善，甚至还有所下滑。股票不断上涨，和上市公司市盈率的不断提升，很大程度是因为人们前所未有的投资热情所导致的。
在狂热的投机气氛中，有大量散户开始通过配资机构进行杠杆投资，市场上常见的就是5倍杠杆模式——投资者只要付出20%的保证金，就可以买入100%市值的股票，如果股票下跌20%，配资机构就对客户的账户进行平仓，以保证自己资金的安全。
上涨行情中，越来越多的人进行配资操作，最终在市场不断的大幅下跌中被强行平仓。很多中国投资者第一次体会到了杠杆的好处与可怕之处。
2015年左右大规模的“全民上杠杆”给A股带来了巨大的波动
杠杆投资最大的问题就在于，跌到某一个幅度的时候，就必须将所有持有的股份全部减持掉，以归还拖欠金融机构的借款，这个操作在很多时候是以自动化的方式进行，没有任何沟通和商量余地的。
一般来说如果投资者向金融机构借入本金的一半，那么他所购买的股票如果价格下跌一半，所持有的股份就将被强行平仓，如果他借入更多的资金，那么这个比例就将快速缩小，他将无法承受市场上的任何风吹草动。
信用持仓被强平时很容易造成无成交量的一字跌停，投资者无法卖出
在充满不确定性的市场中，随时有可能出现一些极端现象，涨势如虹的茅台可能突然遭遇塑化剂和八项规定的冲击，连续下跌很长时间的伊利，也会遭遇三聚氰胺时间的影响，即便伊利的产品几乎没有涉案其中。
最终的结果，就是即便是优质企业，同样可能因为突发事件的影响，产生高达55%左右的下跌，足够让“相对保守”的一倍杠杆投资者强行平仓。
A股向来以波动率巨大而著称，一波行业中大涨50%或者下跌25%都是非常平常的事情，即便是低市盈率低估值股票也难以幸免，因此对于投资者来说，使用杠杆进行投资，是存在较高风险的。
还有一种情况，是投资者本身有比较好的工资或者财产性收入，因此得以进行大胆的借贷投资，虽然也是杠杆的一种表现形式，但大多数时候不会遭遇到强行平仓的风险。这种模式同样存在问题，就是很容易导致在较高的价格买到过多的股票——也就是仓位太重。
在高价时仓位过重，最终会导致在股价下跌的时候失去操作空间。比如在4000点时借款买入50万股票，那么当市场下跌至2500点的时候，投资者无法补仓，而是必须将每月的工资、每一次的财产性收入都拿去还债，显然投资者这时候就失去了以更低价格买入股票的机会，只能眼睁睁看着股票从低位反弹。
因此可以说，杠杆的使用天然就与安全边际的投资原则相悖，对于大多数投资者来说，最好都应该远离杠杆操作。
安全杠杆
1968年，巴菲特买入了大量“蓝筹印花”公司的股票，成为其控股股东。利用这家公司账上的浮存金，进行了他个人定义的生涯最重要的一次收购——喜诗糖果。
随后，蓝筹印花公司的浮存金还在不断增长，他又以这些资金收购了布法罗晚报和维斯科公司，蓝筹印花公司的现金库存得到了充分的利用，但大家看到这里都能明白，这实际上就是一种杠杆投资。
不仅是蓝筹印花公司，巴菲特所收购的大量保险公司，特别是财险公司，一直都在不停的为巴菲特买入各类公司股票提供弹药。这种情况随着时间的推移变得越发夸张：到2018年，巴菲特在持有巨量股票之后，仍有千亿美金以上的现金储备等待投资。显然，这里面除了控股企业的利润和分红之外，大部分都是杠杆投资。
查理芒格也在一次采访中承认，“我们也使用一点（杠杆），因为我们使用一些保险等工具，主要是用浮存金进行投资，浮存金也是某一性质的杠杆。但浮存金的借贷和一般的借贷不太一样，没有固定的借款人到时间要账，我们完全可以自主，这种情况下的杠杆是非常安全的。我们不必以股票作抵押借入资金。”
巴菲特和芒格对于杠杆的应用是持有相对正面的态度，但是前提假设是这个“借款”并没有固定的借款人和到账时间，也就是说，他们不仅需要确保投资成功的把握，也要确保这笔借款不会被固定的人，在固定的时间内催债要求偿还。
这就形成了一个“安全杠杆”的概念，投资者可以在确保安全边际的同时，利用这种安全杠杆投入更多资金。
当然对于普通投资者来说，很难找到类似蓝筹印花这样的浮存金机会，更不用说像保险公司一样有机会拿到别人的钱去进行投资，因此对于个人投资者和实力一般的机构投资者来说，相比于去寻找“浮存金”，领悟其中的精神更加重要。
巴菲特是精通杠杆运用的老练专家
如果真的确定要使用杠杆，首先要明确的是这是一次足够有把握的投资机会，而这次投资就要满足所有关于安全边际的前提假设：足够低的估值，能够确保的未来盈利持续能力，具备足够竞争优势的市场地位，以投资实业的思维和方式去长期持有公司股份。
然后，投资者以尽可能低的利率，去借入那些归还时间尽可能长的债务，并且给自己留足“闪躲腾挪”的空间——可以用另一次借贷去偿还这次借债，也就是尽可能给自己的债务争取“展期”的机会。
需要强调的是，我认为借贷投资本身是非常危险的事情，即便是做好了所有充足的准备，买入了估值极低的股票，而且未来确定能够产生收益，投资者的生活质量、乃至身体健康，仍然会因为这些借贷行为受到比较严重的影响。
即便是安全杠杆，也并非所有人都能承受的风险和压力，因此对其的使用应该慎之又慎。
#下篇预告：
投资有竞争优势的企业也不意味着可以一劳永逸，还要时刻关注企业的动态，毕竟历史上也有不少原本具备较强竞争优势的企业因为种种原因最终没落。下篇将解析竞争优势的消失。
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