出品 | 妙投APP
作者 | 王路泰
头图 | 视觉中国
核心看点：
需求低迷拖累了爱尔眼科的收入增速；
重回增长态势需要等待宏观经济的复苏。
最近几年国内的医疗行业在泥潭中苦苦挣扎。受政策打压的仿制药行业早已处于微利时代，CXO行业又在地缘冲突的影响下面临着业务的重构，而一轮接一轮的集采也挤压了高端医疗器械行业的盈利空间，整个行业都处于风雨飘摇之中。至于那些依靠居民自费医疗支撑的消费医疗市场早就处于朝不保夕的状态：医美、口腔持续走弱，只剩下眼科市场维持着最后的“体面”。
眼科医疗的高价值量部分来自屈光和视光业务，这两类业务面向的是青少年群体，而最终却是由其父母来买单。中国人自古有再苦不能苦孩子的认知，收入下降了可以减少购物，甚至一些不太严重的疾病都可以缓一缓治疗。但是给孩子做眼睛治疗，改善视力并最终获得好的升学、就业机会，这种钱是不能省的。
然而随着宏观经济低迷期持续的时间越来越长，居民的消费能力越来越弱，眼科医疗这块“最后的阵地”也失守了：8月23日晚间，爱尔眼科披露了半年报，今年上半年，公司实现营收105.45亿元，同比仅增长2.86%，实现扣非归母净利润17.85亿元，同比增长1.48%。
如果单看Q2的话，下滑迹象更加明显，收入同比增长2.25%，扣非归母净利润下降6.42%，经营颓势尽显。
这种低迷的业绩自然引来投资者用脚投票，次一交易日（8月26日）爱尔眼科股价放量大跌超6%，股价刷新了近期低点。
爱尔眼科为何落入了这般窘境，公司未来是否仍有困境反转的能力，这些都是市场目前急切要知道的。
需求低迷拖累了爱尔眼科的收入增速
爱尔眼科的收入增长低迷归根结底还是受居民消费能力下降的影响，要知道爱尔眼科真正来自医保的收入占比仅有20%左右，剩余的七八成收入都依靠患者的自费支出。因而消费者的消费能力起着很大的助推作用，在经济好的时候，消费能力旺盛，在经济差的时候消费趋向保守。这与偏刚性的严肃医疗行为有着很大的差别。
从具体经营指标来看，这种影响更加明显。
2024年上半年，公司实现门诊量794.07万人次，同比增长9.23%；手术量64.99万例，同比增长6.92%。但是同期的营业收入增速仅有2.86%，收入增速明显低于门诊量和手术量的增长，这显示人均医疗支出有所下降。
分区域来看，中国大陆地区的收入为92.43亿元，同比增长1.70%，占比87.65%；港澳台及海外收入13.02亿元同比增长11.95%，占比为12.35%。大陆地区的业务增速比成熟地区和经济体的收入增速还要低。
今年上半年在大陆地区的不同城市，爱尔眼科的收入分化也比较明显，前十大医院的收入下降了约9%，非前十大医院则增长了8%左右，这个数据跟其他消费行业的表现是比较像的。今年一线城市消费下降得比较厉害，低线城市尤其三线以下的城市，消费力还是相对旺盛的。一线城市消费力的下降拖累了公司的整体收入增速。
就过往的五年时间来看，今年上半年2.86%的收入增速甚至低于出行明显受限的2022年。可见出行受阻、就诊困难不是影响患者就诊的最大原因，没钱可消费才是最糟糕的。
而公司归母净利润表观上看起来有19.71%的增速，但这是由于当期有1.7亿的公允价值变动损益。去掉这一部分的话，今年上半年爱尔的扣非归母净利润为17.85亿元，同比增长仅仅1.48%。爱尔眼科业绩低迷可见一斑。
目前房价仍处于下跌通道，而多数人买房都有高昂的房贷甚至首付贷，房价下跌摧毁了居民的资产负债表，消费能力也因此一蹶不振，这在高房价的一线城市尤为明显。而经济持续低迷、裁员降薪风潮更影响了居民当前的收入，紧缩支出成了不得已的行为。不仅是消费医疗这种非必须的消费行为，甚至是购买衣物、外出就餐这种必须消费行为在北京、上海这些一线城市也出现了同比下降的现象。
在经济下滑初期，居民可以通过家庭内部的支出调配来保证最重要的消费，比如减少医美、看牙、奢侈品购物的支出，把不多的钱用在孩子身上。体现在行业层面，就是医美、口腔、奢侈品这些行业的下跌已经持续了较长一段时间了。而随着经济低迷时期的延长，最坚挺的部分也支撑不住了。
一句话，地主家也没有余粮了。
对于爱尔眼科来说，虽然“全国覆盖+区域深耕”的连锁医疗模式能有效分散单一医院或者区域市场的影响，但却无法应对国内经济整体下滑的趋势。当居民没有钱的时候，不管爱尔有多优秀的专家、再先进的治疗技术都无济于事。消费者已经没有能力进行高单价的消费了。茅台跌价、片仔癀失速就是这一状况的体现。
重回增长态势需要等待宏观经济的复苏
虽然爱尔眼科短期面临增长乏力的困境，但我们仍然看好公司未来的发展前景。
长期来看，我国眼科医疗市场仍有增长的潜力，原因主要在于：1）我国老龄化趋势加剧带来了年龄相关眼病患者不断增加，相关治疗需求也将逐步提升。2）青少年的眼健康状况日趋严峻，国家疾控局监测数据显示，2022年我国儿童青少年总体近视率为51.9%（其中小学36.7%，初中71.4%，高中81.2%）。近视眼的发病率远高于世界平均水平。此外，随着手机等各类电子设备应用普及，用眼强度增大，干眼症、高度近视等治疗需求持续增长。
虽然短期来看眼科行业的发展受到了宏观经济的拖累，但其长期增长的动力仍在。而爱尔眼科作为民营眼科医院的龙头，占据了四分之一以上的市场并拥有医院和医生等优质资源，可以充分受益于经济的复苏。
与其他消费医疗行为不同的是，眼科医疗面向的是青少年群体，其考公、参军、升学的硬性要求很强，而作为付费者的父母总是倾向于优先满足子女的需求。体现在上市公司业绩层面，眼科医院的业绩下滑时点到来得是最晚的，而恢复的时间点在消费医疗机构中也会是比较早的。经历了调整之后，爱尔眼科仍有重回增长的能力。
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