一、龙头股：
永辉超市（601933）
高鑫零售（06808）
家家悦（603708）
二、资本市场表现
永辉超市、高鑫零售及家家悦在疫情期间的资本市场表现良好。
疫情之下，因为过往倚重的线下门店流量锐减，消费者购物行为从线下转移到线上，导致大多数零售业损失惨重。但从资本市场上看，永辉超市、高鑫零售以及家家悦均表现良好。
在2020年1月和2月的疫情爆发期，永辉超市和高鑫零售均大幅跑赢大盘，家家悦也在2月跑赢大盘19.06%。整体上看，永辉超市、高鑫零售和家家悦抗风险较强，在疫情爆发期的资本市场表现要优于大盘。
数据来源：东方财富
三、销量表现
与其他零售业相比，商超销量受疫情影响不会太大。
首先，从理论上讲，原因有两个：
（1）疫情促进生鲜和卫生用品等必选消费品集中采购。疫情前期消费者具有一定恐慌心理，对必选消费品进行集中采购，一定程度上促进超市需求增长。
（2）外出就餐转为家庭消费，推升对商超生鲜产品的需求。据中国餐饮协会调查，2003年非典时期，北京餐饮门店关门歇业率达到了70%，经营业绩普遍同比下滑50-80%。疫情期间大量餐饮需求转向家庭消费，这会提升对超市生鲜产品的需求。
其次，从数据上看，在疫情期间，永辉超市、家家悦、高鑫零售等超市企业销售额均有较为明显增长。如春节期间，永辉生活蔬菜备货20万份以上，是平时的3倍，一月销售同比增长也达到双位数；家家悦在一月份销售也有较快增长；大润发门店商品采购量同比增长4-5倍。
四、表现突出的逻辑
在外因与内因的共振下，商超在疫情期间表现出较强的抗风险性。
商超经营的是基本民生和保障产品，因此相对于其他零售业，受疫情冲击更小一些。且按照传统，线下商超在春节期间都持续营业，所以它们在商品供应、人员准备上更充分。这是外因。
相对外因来说，内因决定了个别标的是否能有更亮眼表现。
决定性的内因有二：
一是商超是否积极布局了线上线下全渠道。一旦线下业务受阻，线上业务会形成一定的补缺作用。如疫情期间，永辉超市到家业务需求激增。春节期间，永辉生活·到家粮油储备是平时的3倍；饮水是平常2.5倍供应量；民生肉类根据平日供应量增加5成；奶类商品是平时的2-3倍供应量；大米是平时的1-2倍供应量；蔬菜备货20万份以上，是平时的3倍。
大润发的线上需求也出现较好的增长，尽管运力不足，线上业绩仍增长了3.5～4倍，主要是生鲜食品品类的增长较大。
二是商超是否具有较强的供应链能力。在商品供应不足时，拥有突出的应急速度以及资源调配能力的商超，可能会因此次疫情受益。
五、复苏预期
疫情过后，商超门店销量将会回归正常，但不会迎来报复性的消费反弹。
因为在疫情期间，虽然有恐慌性的过量囤积行为，但通过线上等渠道，已满足了消费者部分基本生活需求。疫情过后，消费者采购会逐步回归正常；且之前培养的线上消费行为也会延续，线下商超会受到线上分流的挑战。
所以疫情过后，商超会出现一些变革：
（1）优化供应链能力：商超会更注重提高资源及人员调配能力，保证货品供应迅速及时，以有效地应对突发状况，避免在紧急事件中被打的措手不及。
（2）加速转战全渠道：通过疫情，大家发现线上线下结合的商超的抗风险能力相对更强。开展全渠道零售运营，也就是商超发展下一步的题中之意。
（3）更加注重食品安全：此次疫情，食品安全备受关注。对于商超，要更加重视食品安全源的控制和质量链的过程管理。
六、基本面比较
（1）门店布局
从开店数量上看，高鑫零售近年来拓展速度明显放缓，而永辉超市和家家悦则在不断加速布局。2019H1，高鑫零售进新开2家门店，反观永辉和家家悦，分别新开84家和40家。
但是高鑫零售的自有门店率相对较高，2017年，高鑫零售自有门店率达到30.3%，而永辉超市仅为1.9%。所以在门店经营稳定性上，高鑫零售相对更有优势，表现出更低的关店率。
数据来源：公司公告
（2）盈利能力
在获取利润的能力上，高鑫零售优势较足，而永辉相对较弱。
从2015年-2019H1的数据来看，高鑫零售的销售净利率呈现逐年递增趋势，这主要得益于其在盈利端持续稳定的表现。
永辉超市在2015年-2017年增长势头迅猛，逐渐拉近与高鑫零售的距离。但在2018年受股权激励和永辉云创板块亏损的影响，导致其净利率急剧下滑至1.41%。2019H1，高鑫零售的净利率为3.75%，高于家家悦的3.04%，高于永辉超市的3.32%。
数据来源：公司公告
（3）成长能力
从净利润规模上看，高鑫零售＞永辉超市＞家家悦；从趋势上看，2015年-2018年，永辉超市和高鑫零售步调一致，2015年和2018年均出现了下滑的局面，而在2016年又均实现了反转，不同的是，永辉超市的波动幅度显著大于高鑫零售。反观家家悦，其净利润一直处于加速增长中，成长性较强。
数据来源：公司公告
（4）供应链能力
在供应链能力上，永辉超市优势十足，突出的供应链能力是其在疫情中脱颖而出的杀手锏。
永辉超市采取的是股权绑定供应商模式，通过入股或并购的方式，绑定上游供应的货源。这种模式一方面有助于公司直接介入上游供应商的生产与管理环节，能够全程掌控采购货品品质，并且能比较有效的将下游消费者端的需求变化，传递给上游供应商从而做出相应调整；另一方面公司还能够通过股权绑定实现更强的议价能力，在保障自身利润率的前提下提供更有价格优势的商品。
采购模式方面，永辉主要分为全国统采、区域直采、供应商采购三种模式，生鲜直采比例超过70%。直采可以显著缩短中间环节，减少中间加价；提高转运效率，降低仓储成本以及商品损耗率。
物流方面，永辉在全国建有完善的物流体系。截止2019H1，永辉物流中心已覆盖全国18个省，其中常温配送中心17个，定温配送中心9个，上半年配送作业额达230.46亿。通过触达全国的冷链仓储与物流中心，永辉得以搭建一套以产地直发与集成配送为基础的“基地—物流中心—门店”的扁平化供应链体系，最大程度地压缩了中间额外配送环节的时间。
家家悦主要为全国统采模式，超过80%的生鲜都采取了“源头直采”的模式。家家悦已经与200多个合作社及养殖场建立了直接合作关系，与100多处基地签订了5年以上的长期合同。物流方面，家家悦已在威海、烟台、莱芜、青岛、张家口等地建设物流中心，形成了支撑连锁业务的立体式物流网络，区域优势明显。
高鑫零售借助阿里系优势，展开商品联采，占据规模优势，从而提升商品性价比；通过阿里供应链赋能，门店接入淘鲜达布局2C到家业务，公司商超经营能力与阿里的流量、履单配送能力结合，目前公司2C业务已实现盈利，2020年有望进入收成之年。
从基本面看，永辉、高鑫零售和家家悦均具备较强的优势，才能在疫情爆发期间表现良好。疫情过后，即使整个商超并不会出现报复性的消费反弹，但资本市场应该还会继续青睐这三家基本面较好的标的。
估值方面看，从滚动PE来看（截至2020年2月26日中午收盘），永辉超市是44.1倍，高鑫零售是35.8倍，家家悦是25.39倍，永辉超市＞高鑫零售＞家家悦。可以看出，永辉超市市场表现相对较好，而家家悦的上涨空间相对更大些。
七、盈利预测
数据来源：东方财富
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